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本書作者本身是企業高管，擁有多年大型國企的法務及管理經驗，其角度和視野也更具開闊性，本書中提到的國有企業作為閤夥人的實踐效果便是其多年工作實戰的總結。

內容簡介

本書分為三篇，共九章、五個專題。

基礎篇討論私募股權基金，特彆是有限閤夥製私募股權基金的製度框架和監管框架。

實踐篇基本按照“募、投、管、退”的順序介紹私募股權基金的業務模式、業務規範，以及實踐中的典型問題。

專題篇解讀私募股權基金的重要法律文件，以及在會計處理、稅務處理方麵麵臨的突齣問題。

作者簡介

高蔚卿，現任啓迪科技服務集團副總裁。山東淄博人，中國人民大學法學博士、企業管理學博士後。長期從事法律和企業管理的研究和實踐工作，代錶性論著包括《企業競爭戰略：企業資源與競爭階段的匹配》、“長期閤同問題研究”、“論股東在公司治理中的地位”等。中國人民大學商學院MBA企業專傢，北京交通大學法學院、首都師範大學政法學院客座教授，北京仲裁委員會仲裁員。

王曉光，寜夏銀川人，西北工業大學工學學士，北京大學法學學士，中國政法大學法學碩士，先後在律師事務所、中央企業及投資機構等從事法律實務工作，在企業法律風險管理、投資並購等領域具有豐富的實踐經驗。

目錄

上篇　基礎篇

第一章私募股權投資基金：概念、發展和展望 / 002

第一節 概念澄清與基金分類 / 006

第二節 美國私募股權基金的發展曆程和監管特色 / 021

第三節 我國私募股權基金發展的背景、特點、展望 / 029

第二章私募股權基金的組織形式：投資人與管理人的博弈 / 036

第一節 公司製基金、契約型基金和有限閤夥製基金 / 040

第二節 閤夥人：主體資格、責任形式與行為規範 / 051

第三節 有限閤夥人與普通閤夥人的博弈 / 059

第三章國有企業作為閤夥人：政策初衷與實踐效果 / 068

第一節 國有企業能不能作為普通閤夥人 / 072

第二節 國有股東的轉持義務及其豁免 / 080

第三節 “國控基金”與非“國控基金” / 090

第四章監管框架：曆史、現狀與趨勢 / 100

第一節 監管體係的變遷及其特點 / 104

第二節 多角度的VC基金扶持政策 / 108

第三節 規範PE基金的重要製度和政策措施 / 114

第四節 外資基金的分類監管框架 / 120

第五節 監督與自律並重的監管思路及其挑戰 / 125

中篇　實踐篇

第五章資金募集：渠道、路徑與閤規管理 / 134

第一節 以金融機構為主的傳統募資渠道 / 138

第二節 新型募資渠道的發展和問題 / 152

第三節 資金募集的製度約束和行為規範 / 158

第六章基金財産：財産份額的形成、流轉與基金結構化 / 170

第一節 閤夥人齣資的形式、瑕疵和責任 / 175

第二節 財産份額的轉讓、齣質和繼承 / 186

第三節 退夥與閤夥債務承擔 / 191

第四節 基金的結構化及其邊界 / 195

第七章對外投資：估值、投資路徑與政策環境 / 206

第一節 選擇恰當的估值方法 / 210

第二節 新三闆公司股權投資的關鍵控製環節 / 218

第三節 PRE-IPO項目股權投資需要關注的重點事項 / 224

第四節 上市公司定嚮增發中的穿透核查與保底承諾 / 237

第八章決策機製與分配機製：模式、原則與創新 / 244

第一節 以投資決策委員會為中心的內部治理和決策機製 / 248

第二節 管理費之爭 / 258

第三節 復雜的收益分配 / 264

第九章投後管理與退齣：問題、策略與途徑 / 272

第一節 投後管理為什麼重要 / 276

第二節 找到恰當的退齣路徑 / 283

下篇　專題篇

專題一　閤夥協議：法律地位和重點條款 / 296

專題二　單邊協議：妥協還是創新 / 312

專題三　投資協議：特殊權利安排與對賭條款 / 324

專題四　會計處理：核算依據、特殊事項與閤並報錶 / 342

專題五　稅務問題：以基金不同納稅主體為視角 / 352

參考文獻 / 366

精彩書摘

　　第一章私募股權投資基金：概念、發展和展望

　　導 讀

　　本章主要介紹私募股權投資基金的概念、分類，以及中外私募股權投資基金的發展曆史。作為一種新型的投資工具，私募股權投資基金無論在組織形式、內部治理，還是在實際運作、對外關係等方麵均涉及大量的專有概念和特定術語。這些概念有些移植於國外，有些帶有明顯的本土化或階段性特徵。在私募股權領域，概念使用不嚴謹，甚至混亂是一個比較突齣的問題，主要錶現在：（1）概念錯用，比如誤將普通閤夥人等同於執行事務閤夥人或基金管理人；（2）概念混淆，比如不能準確區分私募股權基金與創業投資基金的內涵和外延；（3）概念不清，比如産業投資基金的本質特徵到底是什麼，其與私募股權基金的關係如何等。這些問題，不僅容易産生理解和認識上的歧義，對相關法律文件的規範性、當事人之間的權利義務及其履行也可能造成不利影響。希望通過本章的介紹和分析，幫助讀者建立較為完整、係統的有關私募股權基金的概念體係和分類依據。

　　本章關於美國和中國私募股權投資基金發展曆史的介紹為讀者提供瞭簡要的行業背景資料。可以發現幾個非常有意思的現象：一是雖然兩國麵臨不同的經濟社會背景，但製度創新在推動私募股權基金發展方麵都發揮瞭決定性作用，這在有限閤夥製度得以確立並最終成為私募股權基金的主流組織形式方麵錶現得尤為突齣。二是我國以自律和監管並重的監管思路與美國以行業自律為主的監管思路存在很大差異，但在管理目標、管理製度等方麵具有很多相同或相似之處。究其原因，固然有我國學習藉鑒國外成熟的管理經驗的因素，但在很大程度上也反映瞭私募股權基金在發展規律和監管思路方麵具有很強的共性。三是從曆史上看，美國的私募股權基金在優化資源配置、加快企業技術創新等方麵的催化和助推作用非常明顯。雖然就整體規模而言，我國私募股權基金與美國還存在較大差距，但在上述領域同樣發揮瞭重要作用。可以預期，隨著我國私募股權基金行業的快速發展，其潛力和作用將進一步凸顯。

　　第二章 私募股權基金的組織形式：投資人與管理人的博弈

　　導 讀

　　本章介紹私募股權投資基金不同的法律組織形式，討論有限閤夥製私募股權基金的治理結構和利益博弈機製。我們總結瞭有限閤夥製私募股權基金的四個特點，即組織成員和責任形式的二元性、高度的靈活性、有效的激勵約束機製，以及有吸引力的稅收政策。這些特點解釋瞭有限閤夥製優於公司製、契約製私募股權基金的主要原因。實際上，有限閤夥製私募股權基金的製度體係也是圍繞如何發揮這些優勢構建起來的，主要包括：（1）將有限閤夥人的資本優勢與普通閤夥人的投資能力有機結閤的二元閤夥人製度；（2）以有限閤夥人的有限責任、普通閤夥人的連帶責任為核心的風險和責任分配製度；（3）高度靈活的內部治理和決策機製、齣資製度、財産製度和分配製度；（4）有限閤夥本身作為非納稅實體的稅收穿透製度等。這些製度從不同角度共同構成瞭有限閤夥製私募股權基金的製度優勢。但在另一方麵，由於理解的偏差或刻意規避，實踐中的很多做法正在侵蝕或損害有限閤夥製私募股權基金的製度價值。例如有限閤夥人以多種形式參與或介入閤夥事務和基金的運營管理，造成私募股權基金在靈活性、效率等方麵的優勢受到嚴重削弱。

　　此類問題在很大程度上抑製瞭有限閤夥的製度價值和活力。事實上，有限閤夥人與普通閤夥人，或者說投資人與管理人之間這種博弈已經偏離瞭有限閤夥製私募股權基金的製度框架。反觀美國，投資人與管理人之間的博弈問題也很突齣，但其解決之道不在於對現有製度的麯解或破壞，而是著眼於製度完善和製度創新。就製度完善而言，通過強化基金管理人的信息報送和披露義務，保障投資人的知情權；通過提高行業準入門檻，加強對基金管理人的職業道德和投資能力管理，而不是以模糊投資人與管理人的角色定位為代價滿足投資人參與基金管理的要求。在製度創新方麵，隨著LLC製度（Limited Liability Company）的發展，美國越來越多的私募股權基金采用這一企業組織形式。與有限閤夥相比，LLC具有更高的靈活性和製度優勢，突齣錶現在：一是LLC的成員享有有限責任保護，不再區分不同參與主體的責任形式；二是為公司成員提供瞭更為多樣化的參與公司業務的渠道，既可以由公司全體成員直接經營，也可以委托部分成員或外部管理團隊經營，滿足瞭投資人參與經營的願望；三是稅務政策方麵，雖然賦予LLC企業法人資格，但允許LLC不作為納稅實體，而是由公司成員作為直接納稅人。通過製度創新，比較好的解決瞭不同利益主體的矛盾和訴求，給予當事人更多的選擇，為行業發展注入瞭新的活力。

　　……

前言/序言

　　在私募股權投資領域，各種創新活動非常活躍，涉及基金設立、內部治理、資金募集、投資管理、收益分配等多個領域。從類型上看，既包括製度創新，也包括管理創新、業務模式創新。那麼，這些創新活動的動因是什麼，效果如何，對現有的製度安排和市場秩序産生瞭哪些影響?

　　與公司製、契約製基金相比，有限閤夥製私募股權基金有明顯的製度優勢，比如有限閤夥人與普通閤夥人的專業分工有利於優化資源配置，有限責任與無限連帶責任相結閤的二元責任形式更好地反映瞭當事人不同的風險偏好，靈活、高效的內部治理和決策機製適應瞭風險投資市場的內在要求等。這些製度安排和製度優勢是解釋有限閤夥製私募股權基金成為風險投資的主流組織形式的主要理由。因此，評價私募股權投資領域的創新活動，應當以是否有利於發揮製度優勢、是否有利於提升製度價值、是否有利於市場健康發展作為判斷標準。

　　按照上述標準，實踐中的很多作法在提高製度的適應性，細化、完善業務流程，降低投資風險等方麵都發揮瞭很好的作用，比如以滿足不同投資者訴求為目的的基金適度結構化，為應對不確定性采取的分階段投資與估值調整策略，更為靈活的收益分配和補償機製等。但在另一方麵，有些作法的實踐效果並不理想，比如過度結構化引發的閤法閤規性問題，投資人參與基金管理對投資效率和責任界定的影響等。這些做法，雖然在一定程度上平衡瞭當事人之間的利益關係，但從總體上看並不符閤創新活動的判斷標準，也不是製度創新的正確方嚮。

　　造成這一現象的原因很多，主要包括：一是在立法層麵，沒有解決好製度藉鑒、製度體係化問題。現行調整私募股權基金的很多製度係由國外移植而來，中外社會經濟背景、法律背景的差異是導緻實踐中對有些製度的理解、適用存在偏差的重要原因。同時，由於我國風險投資市場的發展曆史比較短，調整風險投資的法律製度如何與其他既有法律規則保持協調、如何減少製度漏洞和規則衝突客觀上有一個逐步完善的過程。實際上，很多創新或者說創造性安排是由於對製度本身的理解偏差、製度空白或製度衝突造成的。二是在監管層麵，沒有處理好監管政策的安定性與靈活性的關係。監管政策變動頻繁是目前市場監管的重要特徵，反映齣監管機構對私募股權投資的監管思路、監管重點等還處於不斷調整探索的階段，突齣錶現為監管體係缺乏安定性、監管措施的針對性和適應性不強，其直接後果是投資機構不得不根據政策變化隨時調整其管理活動和業務方嚮，或者采取變通的做法規避監管。三是在基金運營層麵，投資人與管理人之間存在廣泛博弈。

　　基金過度結構化、投資人參與投資決策等現象反映瞭有限閤夥人並不甘於僅僅作一個消極的投資者，也反映齣投資人對管理人投資能力的不信任。但無論如何，不管是管理人的妥協還是投資人的積極參與，這些做法必然對基金的靈活性和治理效率産生影響，也損害瞭基金在風險分配和責任負擔方麵的製度優勢。

　　針對這些問題，我們試圖從理論和實踐兩個層麵進行係統梳理、歸納和解讀，希望對讀者理解私募股權投資的製度體係和監管思路有所啓發，為澄清業務活動中的一些模糊認識、規範業務操作有所幫助。本書分為上中下三篇，共九章、五個專題。

　　上篇：基礎篇討論私募股權基金，特彆是有限閤夥製私募股權基金的製度框架和監管框架。其中，第一章梳理私募股權基金的概念體係，介紹中外風險投資市場的發展曆史;第二章比較公司製基金、契約製基金、有限閤夥製基金的製度差異，重點介紹有限閤夥製私募基金的製度結構和製度體係;第三章討論國有企業參與風險投資的法律障礙、政策效果和實踐經驗;第四章總結現行監管體係的特點、分類監管的規則要點，以及優化監管效果的思路和麵臨的挑戰。

　　中篇：實踐篇基本按照“募、投、管、退”的順序介紹私募股權基金的業務模式、業務規範，以及實踐中的典型問題。其中，第五章介紹基金的主要募資渠道和資金募集規範，分析風險投資行業資金供給市場的結構性問題;第六章介紹基金的形成和財産流轉製度，討論基金結構化的背景、方式和影響;第七章討論對外投資中的估值不確定性，以及公開資本市場中的投資規範問題;第八章分析基金的內部治理、投資決策和收益分配製度;第九章投後管理麵臨的突齣問題，以及投資退齣的路徑和策略安排。

　　下篇：專題篇解讀私募股權基金的重要法律文件，以及在會計處理、稅務處理方麵麵臨的突齣問題。其中，專題一介紹閤夥協議中的重點條款;專題二介紹單邊協議産生的背景、類型和法律效果;專題三介紹投資協議中廣泛適用的特殊權利條款;專題四討論基金的會計處理、會計核算問題;專題五介紹基金不同納稅主題的稅務處理問題。

　　受能力和經曆所限，本書對相關內容的整理、歸納難免存在錯誤或紕漏，對有些問題的認識、理解和分析可能存在偏頗，懇請讀者批評指正。

　　本書在寫作過程中參考瞭大量文獻和實踐案例，已盡所能標明作者、齣處和引用方式。如有錯誤或遺漏，誠緻歉意。

　　本書的寫作得到很多朋友的幫助。吳兆祥博士、王飛博士、楊曉波先生、安靜女士、常錦女士等從法律政策、投資實踐、學術研究等角度提供瞭很多思路和素材，一並緻謝。

　　感謝啓迪科技服務集團王書貴董事長的支持和幫助，他在本書研究視角的選取、內容體係安排等方麵的指導使我們受益匪淺。

　　中國法製齣版社黃會麗女士對完善本書的框架結構多次與我們交流，給我們很多好的建議，感謝她的幫助和細緻耐心的編輯工作。