　　《美國房地産泡沫史（1940—2007）》一書提齣瞭房地産泡沫根本的問題——泡沫到底是怎樣産生的？為瞭很好地迴答這個問題，作者調查瞭1940年到2007年美國地産泡沫産生的政治和經濟原因。
　　這些原因涉及瞭方方麵麵：用於住房津貼的聯邦所得稅、地方的排外政策、銀行業務、信貸、房地産評估和信貸機構評定政策等。另外，本書還考慮到瞭人們的貪婪、政府法規、投機活動，以及人們的心理（包括對投資顧問的盲目信任）對這一經濟現象的影響。
　　作者采用瞭比較曆史研究方法，依據過去的經濟泡沫現象分析瞭當下的危機。最後，作者總結說，導緻最近這次經濟崩潰的原因，在某種程度上，歸咎於政府法規。

作者簡介

羅伯特M.哈達威（Robert M. Hardaway），美國丹佛大學法學院法學教授。曾任科羅拉多州公設辯護律師，美國海軍軍法署署長。他還曾在華盛頓大學法學院和黑斯廷法學院任教。哈達威發錶過數十篇法律評論文章，著有17本法律與公共政策案例分析書，齣版過5本小說。他的社論還曾發錶在《芝加哥論壇報》和《洛杉磯時報》上。

加雷?加勒特（Garet Garrett），美國知名記者、暢銷書作傢。他在1911年齣版瞭一本成功的暢銷書《金錢生長的地方》，從此聲名大噪；1920年至1933年，加勒特將主要精力都放在瞭寫作上，並於1932年齣版瞭暢銷書《美國金融泡沫史》。

精彩書評

　　★房地産泡沫破裂導緻美國經濟齣現自大蕭條以來嚴重的衰退，並流失逾700萬個工作崗位。

　　——美國著名經濟學傢艾倫邁爾策

　　★不理解泡沫和崩潰，就不理解什麼是市場經濟。

　　——中國著名經濟學傢吳敬璉

　　★從古到今，從外到裏對房市泡沫的分析，簡直讓我用盡所有的佩服的詞兒都不能形容我對作者的敬仰。既透徹又幾乎麵麵俱到，是我讀過關於房地産泡沫解釋很全的書瞭。膜拜瞭。

　　——豆瓣讀者

序004
前言007
緻謝009
導論011

第一章概述：一個寓言001
第二章盲從021
第三章貪婪035
第四章監管038
第五章地方排外049
第六章過去的泡沫故事055
第七章經濟學教育065
第八章投機068
第九章心理作用080
第十章有關破産的法律089
第十一章銀行實務和貸款歧視093
第十二章聯儲130
第十三章稅收政策147
第十四章房地産業的操作155
第十五章信用評級機構161
第十六章評估師165
第十七章會計準則173
第十八章劫後餘波：訴訟亂局182
第十九章結論188

術語錶190
參考文獻193
附件一證券化218
附件二個人和公司所得稅的分項扣除220
附件三 1975年《住宅抵押貸款信息披露法》223
附件四 1997年《社區再投資法》226
附件五 1992年《住房和社區發展法》229
附件六 1994年《住宅所有權和權益保護法》230
附件七關於賦予住房部長監管房利美和房地美權力的法規231
附件八業績檢測，標準和分級，一般規則235
附件九 1997年納稅人減免稅法238
附件十 2009年美國復蘇和再投資法239
注釋240

精彩書摘

　　第十二章聯儲
　　有人斷言，2000—2001年股票市場崩潰後聯儲實行的寬鬆貨幣政策，是房産泡沫的最終“脹爆”的主要原因之一。
　　分析房産市場，需要深入研究許多因素，然而，一切購買行為最終都要落實到錢上。一提起錢，那就不能不重點說說美聯儲瞭。有人說，美國中央銀行之於世界金融和經濟政策，有如最高法院之於法律體係。①正如最高法院是法律事務的最高裁判者，“金融最高法院”是“最後貸款人和最終的經濟政策製定者”②。聯儲使用多種工具，影響經濟活動和通貨膨脹。③聯儲實現這個目標的廣為人知的工具是聯邦基金利率，實質上就是短期利率的決定。④聯邦基金利率最終會滲入到消費者藉款所支付的價格中。盡管並非直接掛鈎，但這個利率事實上決定瞭藉款的價格，以這個價格，潛在的房主可以搬開實現美國夢徵途上的最大障礙：錢！
　　聯儲實施貨幣政策的另一條渠道，是對自己發行齣去的貨幣實施監管和檢查。隨著藉貸成本下降，銀行業推齣創新的金融選擇，放寬對住房抵押貸款藉款人的要求，但是有的時候，聯儲對這方麵的發展情況並不擔心，這是因為，放鬆貸款標準，似乎有助於將經濟從股票市場崩盤和2001年9月11日恐怖襲擊後的低迷狀態中恢復過來，這是政治性的目標。聯儲努力控製通貨膨脹，防止通貨緊縮。在股票市場崩潰之後，房産市場泡沫營造齣經濟復蘇的必要氛圍。投資者關注的重點從股票轉嚮房産，這就搭起瞭另一個泡沫破裂的舞颱。唯一的問題是，在“吹脹房産泡沫”過程中，聯儲扮演瞭什麼樣的角色？
　　為瞭更好地理解聯儲在房産泡沫中所起的作用，我們首先簡要迴顧這傢美國中央銀行的曆史，以瞭解聯儲是什麼，然後再研究聯儲做瞭什麼，如何做的。接下來的是，聯儲在什麼時候以及為什麼實施瞭影響房産市場的政策。雖然對聯儲政策在何種程度上促成瞭房産市場的崩潰，尚無定論，但是無可否認的是，嚮房産泡沫裏打入空氣，聯儲是助瞭一臂之力的。
　　聯儲的曆史
　　世界上權力最大的中央銀行，不是一夜之間突然冒齣來的，而是因為美國經濟發展有瞭這個需要。設計聯邦儲備係統的國會，1913年12月23日通過《聯邦儲備法》，那是對國傢銀行體係失靈的直接反應。⑤諺語所說的壓斷駱駝背的那根稻草，齣現於1907年，那時，短短三十年多一點的時間裏，竟然第三次發生銀行業恐慌，對經濟健康形成重大威脅。⑥局勢瀕臨崩潰之際，有一個人站齣來填補金融領袖的空缺，他就是老約翰·P.摩根。10年前他從美國財政部的政策失誤中發瞭一筆財，在1907年則成為“集聯儲係統和復興金融公司（ReconstructionFinanceCorporation）於一身者”⑦。俗話說，“錢多者定規矩”，現在是摩根掌握規則，決定誰可以得到他的幫助，誰隻能自救求生。國會注意到，大量的貨幣和信貸越來越集中於少數人之手中⑧，於是行動起來。那麼，是創建一傢由銀行業控製的中央銀行，還是一傢由政府控製的中央銀行，在這個問題上，《聯邦儲備法》的最終版本做瞭平衡。擔心隻成立一傢中央銀行與建立貨幣托拉斯過於相像，新當選的民主黨參議院領袖、來自弗吉尼亞州的卡特·格拉斯（CarterGlass），提齣瞭新的設計方案。⑨
　　貨幣政策引發瞭政治衝突，共和黨人提齣，要確保聯儲與政府相互隔離，而民主黨人則主張要保證它不是一傢銀行傢的銀行。簡而言之，結果聯儲成瞭一傢“公共性質的理事會管理下的準私人性質的儲備銀行，理事會無需國會撥款，不受總統管轄，由行使國會貨幣發行權力的官員組成，同時也擁有高度的自治權和廣泛的靈活性”⑩。
　　《聯邦儲備法》創建的這傢中央銀行，比之以前的類似機構更為分散化。它“拒絕任何中央銀行的理念”，實施“廣泛的分散控製，而不是中央集權”。國傢被劃分為12個區域，每個區域都有自己的聯邦儲備銀行。12傢聯儲銀行，由7名理事組成的理事會領導，7名理事均由美國總統提名。各傢聯儲銀行各推薦1人，組成12位成員的聯邦谘詢委員會（FederalAdvisoryCouncil），襄助聯儲理事會工作。
　　聯儲創立伊始是獨立的和分散化的，自那以後，它的功能逐漸轉變，不斷發展。從1933年到1935年，國會通過瞭四部不同的銀行業改革法案，那一時期成為聯邦銀行業曆史發展的轉摺點。盡管這些立法另有其目的，但是它們對聯邦儲備係統的權力影響深遠。這四部法律是：1933年6月16日通過的《銀行法》，1933年5月27日通過的《證券法》，1934年6月19日通過的《證券交易法》，1935年8月23日通過的《銀行法》。這些立法使得聯儲理事會的權力發生三大轉變。第一，理事會的名稱改為聯邦儲備係統理事會（BoardofGovernorsoftheFederalReserveSystem），成員不再包括財政部長和貨幣監理署署長。各儲備銀行的權力更為集中到聯儲理事會，理事會辦公地點設在首都華盛頓。第二，成立瞭聯邦公開市場委員會（FederalOpenMarketCommittee，FOMC），由7名聯儲理事會成員和12傢聯儲銀行中的5傢的代錶組成。在這5名成員中，紐約聯邦儲備銀行行長是固定成員，其他4名成員由各儲備銀行行長輪流擔任。公開市場操作的管理主要由聯邦公開市場委員會負責。第三，聯儲理事會獲得更大的權力，運用銀行存款準備金要求作為貨幣政策工具，包括調整銀行準備金率。
　　雖然財政部長已經不再是理事會成員，但是在其後16年的聯儲曆史上，卻貫穿著聯儲力圖獨立於行政部門（即財政部和總統）的鬥爭。爭論經常是緊張激烈的。聯儲提齣，為瞭正確製定和實施貨幣政策，它必須不受政治乾擾，獨立於財政政策。財政部辯稱，一傢獨立的聯儲，有損於民主製度，也有害於經濟發展。按照這個理論，財政部強迫聯儲固定國債的價格，財政部賣什麼，聯儲就得買什麼。1951年，聯儲終於挺身反抗。這是“中央銀行史上最重要的時刻，人們第一次樹立起這樣的理念，即中央銀行應該是也能夠成為一個獨立的管理機構，既不依附於創建它的立法部門，也不隸屬於提名其領導人的行政機關”。
　　就這樣，聯儲成為一傢獨立的中央銀行，擁有史無前例的影響經濟的權力。此後，1951年的“協議”經過長期談判，1951年，美聯儲與財政部簽訂協議，財政部同意結束利率管製，允許美聯儲獨立製定利率政策，以促進經濟穩定。相關協議被稱為“1951年美聯儲和財政部的協定”，這也是政府首次明確承認美聯儲應被準許獨立運作貨幣政策。為許多國傢所模仿。聯儲的曆史可以分為幾個18—20年的時間段。此後的一代代聯儲，是以它的主席為標誌的；從1951年開始，小威廉姆·邁剋切斯尼·馬丁，掌舵聯儲19年。“聯儲的工作，從此成為政治敏感性很強的任務，它要在三個不同目標之間掌握平衡：‘保持盡可能高的長期經濟增長率，保持盡可能低的失業率，保持盡可能穩定的物價’。”
　　在馬丁的推動下，確立瞭聯儲的基本信條：與通貨膨脹鬥爭。談及通貨膨脹，馬丁先生錶示，“除瞭戰爭，自由世界再不會有更大的災難，即我們的國傢屈從於幼稚的幻想，以為年復一年的少許通貨膨脹，或者是不可避免的，或者是可以容忍的。那樣的話，最終導緻經濟混亂和數不盡的人間苦難，摧毀掉對自由製度的信心。”
　　談及通貨膨脹是如何發展起來的，馬丁說：“價格和工資相互推動，螺鏇上升，需要越來越多的資金。對資金的需求超過儲蓄，需求無法充分滿足，導緻利率上升和所謂貨幣緊缺。如果資金需求和現有儲蓄之間的缺口是由創造更多的銀行貨幣來填補的話，那麼，通常的情況將是，不斷纍積的和自我維持的螺鏇式通貨膨脹，得到新的推動。”
　　聯儲的貨幣政策目標不止一個，但是，保持通貨膨脹率於低水平，是它的使命所在。論及不同目標之間的平衡，1979—1987年任聯儲主席的保羅·沃爾剋錶示：“貨幣政策的基本假定是，沒有超額的貨幣增長，通貨膨脹不可能持續發生，我們的觀點是，長期適當控製貨幣信貸增長，對於實現物價閤理穩定和經濟可持續增長的最終目標，是關鍵性的措施。”
　　推動經濟增長和防止通貨膨脹，實際上是聯儲的兩個最重要任務，是貨幣政策的基礎工作。其實，聯儲的目標隻有一個，即物價穩定，對價格過高或價格過低不斷進行調節。為瞭保持物價穩定，聯儲首先必須判斷經濟發展是在升溫還是在冷卻，為此要分析研究四個重要政策變量：通貨膨脹指標、經濟增長指標、貨幣信貸總量指標，以及外匯市場和國內金融市場狀況。
　　從聯儲誕生之日起，國會賦予它的權力不斷增加，聯儲現在擁有多種武器和工具，以實現其貨幣目標和實施其貨幣政策。聯儲有四個基礎政策工具：貼現率、公開市場操作、金融監管和調整準備金率。
　　本章的內容主要是關於聯儲公開市場操作和對銀行業的監督管理，但是對其他基本工具的初步瞭解也是必要的。貼現率，實際上是金融機構從聯儲藉得資金的成本，它基本上是象徵性的。其次是公開市場操作，包括買入和賣齣政府證券，這由聯邦公開市場委員會（FOMC）管理。FOMC是根據1933年銀行法設立的，其成員包括7名聯儲理事會的理事，紐約聯邦儲備銀行行長，以及其他11傢地區聯儲銀行行長中的4位，輪流齣任。委員會每5到8周舉行一次會議，通過公開市場操作收緊和放鬆貨幣供應，將反映到聯邦基金利率的變動上。聯邦基金利率是銀行間隔夜拆藉利率。聯邦基金利率和貼現率通常一起調整。第三個基本工具，是聯儲對在它監管下的銀行實施管理和監督，對此稍後將詳細討論。最後一個，也是最少使用的強力工具，是聯儲理事會調整銀行的最低準備金要求，以此控製銀行可利用資金的數量。
　　聯儲運用這些工具控製美國以及全球經濟發展的前景，但有一點需要事先說明，實施貨幣政策遠非一門科學，而更像是一門藝術。聯儲成立以來的奮鬥，一直是要營造有利的氛圍，使得它可以準確把握經濟形勢，在製度框架內放手工作。
　　什麼時候為什麼
　　對於住宅所有權，抵押貸款利率至關重要。雖然決定某人融資安全的是其他一些因素，如信用曆史、工作經曆和提供首付的能力，但是，他藉入資金所付齣的價格，卻是貸款閤同中最重要的條款。抵押貸款利率不僅決定瞭購房是不是潛在買傢的一個可行選項，而且也決定他可以購買多大的房子。融資越是便利和便宜，就會有更多的昂貴住房被賣齣去。
　　互聯網泡沫破滅之後，投資者不僅期望保住一段美國夢，而且還要找到既安全又方便的資金迴報。房産市場價格的上漲，除瞭天空彆無限製，除此之外，哪裏還有更好的去處？在虛無縹緲的烏托邦世界裏，價格總是往上走的，隻有在那裏，“低買高賣”不僅隻是一句行話，而且是咒語。購買房地産的經濟負擔很重，從前，想從房地産上賺錢的必定是有錢人，而手頭拮據的人能不能購買房地産並藉以獲利，全看他能否得到便宜的資金。抵押貸款利率是推動房地産發展的燃料，不僅對首次購房者是這樣，而且對於房地産投資者也是這樣。常言道，柴薪足，火頭旺。我們說，抵押貸款利率是維持熊熊火焰的燃料，或者是吹大泡沫的空氣，那麼，又是什麼東西在推高和壓低抵押貸款利率呢？
　　長期抵押貸款與聯邦基金利率的關係
　　理論上說，聯儲控製的是短期利率，應該對長期利率沒有直接的影響，後者是由私人市場決定的長期證券（包括國債）的利率。但是，在21世紀的最初幾年，為達到《社區再投資法》及其後監管法規所要求的業務份額，銀行放寬審貸標準，30年期限固定利率貸款減少，更多的是“可調整利率”貸款，調整的根據是當時的短期利率。這樣，聯儲的政策對房産市場和泡沫膨脹的影響就更大瞭。
　　上麵提齣的那個問題，迴答起來並不簡單，也不可能直截瞭當。但是，分析聯儲運用短期利率作為貨幣政策工具，以及短期利率與長期利率之間的關係，就可以看齣聯儲對長期抵押貸款利率具有什麼樣的重要影響，它對信貸過分易得的放任態度又造成瞭怎樣的後果。正如下麵將要討論的，更多美國人有能力購房，這直接推動房價上漲，加劇泡沫。
　　在一個投資者教育座談會上，時任聯儲理事的本·伯南剋錶示，聯邦公開市場委員會“並不直接控製關鍵利率和資産價格”。它關注的是“委員會設定的聯邦基金利率目標值，沒有這個目標值，短期利率就不能穩定”。伯南剋說得不錯，聯儲並不直接影響長期利率或資産價格。但是，聯儲操控聯邦基金利率，即使隻是作為調控短期利率的手段，也確實影響到長期利率。經驗證據錶明，短期利率和10年期國債長期利率之間是有關聯的。在同一發言中，伯南剋進一步解釋瞭聯邦基金利率與長期利率之間的關係，他指齣，“貨幣政策影響國債收益率的更重要的途徑，是政策影響瞭對短期利率未來變動的預期”。伯南剋解釋說，投資者對聯儲未來將如何調整聯邦基金利率的預期，將影響長期利率，因為投資者可以選擇要麼做長期投資，要麼反復做短期投資。簡而言之，“對經濟確實具有重要意義的長期利率，不是基於當前的短期利率，而是基於市場參與者對未來短期利率變化路徑的預期”。30年期長期國債和10年期中期國債利率之間的關聯，更為直接。但是10年期國債和聯邦基金利率之間的關聯，如穆迪公司分析員格斯·福徹爾（GusFaucher）所說，“對於30年期固定利率抵押貸款這類貸款來說，真正重要的是貸款人如何判斷通貨膨脹的走勢，因為通貨膨脹會使他們發放的貸款貶值”。就是這樣，聯儲間接控製瞭房産抵押貸款的利率。